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国电电力史上最全面最深入研究报告70多页40张图

作者:德国赌场 发布时间:2020-10-30 18:00 点击数:

  •国电电力,全称国电电力发展股份有限公司,电力、热力生产和销售,电网经营;新能源项目、高新技术、环保产业的开发及应用;信息咨询。

  •公司注册地址:辽宁省大连市经济技术开发区黄海西路4号。目前总股本172亿股,流通股154亿股,代码:600795。

  •公司前身为1997年在上交所上市的东北热电。2002年国家电力部改制,拆分成国家电网、南方电网两大电网,和华能、国电、大唐、华电和中电投五大发电企业,东北热电因此并入中国国电集团,并改名为国电电力。

  •国电集团入主后,将公司定位为旗下核心上市公司,和发电资产主要整合平台,不断向注入优质资产, 使公司实现了凤凰涅槃般的飞跃,装机规模从2002年仅有2台1.2万千瓦热电,增长到2013年的4050.03万千瓦,成为A股第三大电力上市公司。

  •公司控股股东为中国国电集团,持股52.4%,实际控制人为国务院国资委。

  •2013年全国社保基金斥资20亿,参与公司定向增发,增发价2.17元,持股5.3%,尚在限售期。

  •另外,哈尔滨电气、上海电气、西藏自治区投资公司、北京能源投资公司等合计持有约5%的股份,基金和保险公司合计持有7%的股份。

  •中国国电集团公司是经国务院批准,于2002年12月29日成立的综合性电力集团,2010年,入选世界500强企业。2014年,在世界500强排名297位。

  •公司可控装机容量1.23亿千瓦,装机规模居国内第二位,资产总额接近7860亿元,产业遍布全国31个省、市、自治区。煤炭产量达到6885万吨。旗下有国电电力、龙源技术(300105)、英力特(000635)、平庄能源(000780)、长源电力(000966)、龙源电力(HK:00916)、国电科环(HK01296)7家上市公司。

  公司在新能源方面有领导优势,风电装机达到1732.5万千瓦,位居世界第一。以节能环保及装备制造为主的高科技产业在发电行业处于领先地位,国家级研发平台7个,累计拥有专利1100项,被命名为国家“创新型企业”。

  •旗下龙源电力是国内最大风电企业,市值高达760亿港币;旗下国电联合动力是国内领先的风电主机厂商,2013年市场占有率9.2%,仅次于金风科技;国电科环及龙源技术是国内领先的环保公司。

  •装机规模:2013年底,公司控股装机容量4066.18万千瓦。其中:火电2919.75万千瓦,占71.81%;水电机组800.00万千瓦,占19.67%;风电机组325.33万千瓦,占8.00%;太阳能机组21.10万千瓦,占0.52%。公司清洁可再生能源装机容量合计1146.43万千瓦,占总装机容量的28.19%。

  地域分布:主要机组集中在江苏、浙江、上海等电力负荷中心,和山西、新疆、四川、辽宁等煤炭、水电和风能富集区(收入地域来源与此基本重合)。

  •收入规模:2013年公司发电量1883.38亿千瓦时,上网电量1783.14亿千瓦时,同期分别增长了8.96%和9.02%;实现营业收入663.07亿元,同比增长7.04%。净利润62.8亿元,同比增长21.85%。

  •收入构成:公司收入主要来源于电力业务,贡献了87%的收入和94%的毛利。热力、煤炭销售为电力业务配套。另外,子公司国电英力特能源化工公司从事PVC、EPVC、烧碱等化工业务,有一定收入贡献。得益于火电的主要原材料煤炭价格下跌,公司标煤单价从2012年的634.09元/吨,下降到2013年的561.74元/吨,下降11.5%,电力业务毛利率提升6个百分点,带动整体毛利率提升4.88个百分点。

  •业务板块:公司规模庞大,业务繁杂,子公司数十个,唯有分板块,分子公司分析,方能窥其经营全貌。公司业务基本可以分为火电、水电、风电、煤炭化工和股权投资五大板块,2013年各板块分别贡献了43.5、11.94、6、3.23和7.45亿,合计75亿净利润。

  •火电板块:公司核心火电资产分布在经济发达的负荷中心——浙江、上海、江苏和安徽,且多为60万千瓦以上的大型超临界机组,盈利能力强劲,权益装机1372 万千瓦,占公司火电65%,但却贡献了44.87亿净利润。浙江北仑和上海外高桥电厂属于我国超临界机组技术和效益的样板,2013年100万千瓦装机,利润4-5亿元,处于暴利状态。其余火电分别在东北、云南、宁夏、河北、甘肃、内蒙等中西部地区,装机小,规模小,处于微利状态,东北和云南的机组依然亏损。

  水电板块:主要是国电大渡河公司,已投产装机630万千瓦,2013年给公司贡献净利润11.44亿元。其余水电分别在新疆、东北及浙江,规模较小。

  •风电板块:公司风电资产优异,已投产装机325万千瓦,盈利能力不错,2013年利用小时数2054,利润贡献约6亿元。

  •煤炭、化工:公司参股同析煤矿,2013年贡献投资收益2.53亿;控股国电英力特能源化工,贡献净利润0.7亿元。

  •股权投资:除主业外,公司持有不少上市和非上市公司的股权,控股英力特(000635)、国电科环(HK01296)和河北银行。持股上市公司市值67.5亿,非上市公司账面资产34.9亿,合计高达100亿。2013年给公司贡献利润7.4亿元。

  •分红率较高:过去4年累计分红75.58亿,目前股价对应2013年分红收益率5.2%。预计明年更高7-8%

  •1997年上市以来,公司装机规模增长200倍,收入增长340倍,利润增长83倍。复合增长率分别为:37%、40%和30%。2007年前,利润的增长来自于收入增长,并随着煤价波动;收入的增长来自于装机规模的增长;装机的增长包括内生增长(建新电站)和外延式增长(收购集团资产)。

  •1997-2007年:国内经济快速发展,电力是供不应求,公司装机规模持续高速增长,煤价虽在2002年后稳步上涨,但火电盈利能力依然强劲,加上规模的扩张,带来了利润的持续增长。2007年装机规模突破1000万千瓦,利润17亿元。

  •2008年金融危机,国内电力需求增长放缓,煤价却持续暴涨,火电出现连续4年全行业大面积亏损,好在公司火电资产优异(沿海)、水电、风电等清洁能源比重较高,除2008年外,还算有不错的盈利能力。*2011年大渡河旗下瀑布沟电站(360WKW)投产,给公司贡献10亿利润,加上风电和非电资产,基本贡献了全年24亿扣非利润的60%以上。

  •公司账面价值近100亿的股权投资资产,2009-2012年公司都通过出售持有的国电南瑞和远光软件,获取了较大的非经常性收益,使业绩优于同行。

  •2007年股改后,集团优质资产的注入,是公司装机规模增长的核心动力。这个阶段,集团先后注入北仑、宁夏石嘴山、内蒙古东胜热电、大渡河18%,英力特集团、江苏公司、安徽公司等资产,合计增加装机1233万千瓦,占到了公司2007年新增装机的80%。这些收购资产2013年给公司贡献了净利润28.6亿,占到了公司净利润的近50%,对应当年收购价,仅4.4倍市盈率。尤其是在2009年火电行业低迷时注入的江苏公司,对应2013年市盈率仅3.7倍,预计到今年,收购后的净利润合计已经完全收购成本了。国电集团是“吃了大亏”。

  •公司毛利率与煤价走势相关,煤价火电总成本70%,但因资产质量、结构优良,波动幅度小于煤价:2008、2010、2011年煤价处于高位,公司火电是大幅亏损的,只是水电、风电利润(5—10亿),以及减持持有的上市公司股票(南瑞、远光),支撑了公司业绩。2012年煤价开始持续下跌,公司毛利率也持续提升。公司标煤单价更直观,从2011年到2014年中,持续下降,累计跌幅22%。

  •这几年公司一直处于大规模扩张阶段(风电、大渡河流域),财务费用持续攀升,但管理费用率很低,并在逐年下降,销售费用极少几乎可以忽略不计。

  •线年公司业绩创历史新高,合并利润近100亿,归属上市公司净利润62.8亿。公司计提了8.4亿资产减值,而这一数据过去几年平均近几千万,减少净利润7-8亿元,实际上就是通过减值,隐藏过好的盈利,其线亿元。

  •作为垄断性央企,只有单一的买方:国家电网和南方电网,会有一定收款时滞,很少存在坏账问题。存货主要是火电厂预备的燃料—动力煤,根据情况一般预备7—60天。这两年煤价低迷,供大于求,处于卖方市场,火电厂基本只储备几天的燃料,提高存货周转率,减少对资金的挤压。

  •偿债能力看似远低于其它行业,资产负债率超过70%,流动、速动比率都在0.2左右。资产负债率高是重资产行业特征,而2012年前,火电连续多年亏损,大幅拉高了行业整体负债率,但2012年后,盈利大幅改善,负债率呈快速下降趋势。过去几年国内资金利率高企,电力企业大多采取短债长投的方式,降低资金利率,公司短期负债基本和长期负债相当。

  •这种方式,一定程度加大了公司流动性风险。但作为大型公用事业央企,公司现金流稳定而巨大,信用基本相当于国家信用,发生流动性风险的可能性是极小的。

  •过去五年,公司经营性现金净流入逐年提高,2013年达到230亿,而负债总额约1600亿,只是尚处于成长(项目建设期)期,投资开支巨大。但在2013年公司实现不新增融资了。今年公司主动调整资产结构,出售非主业资产,负债减少100亿,若能实现可转债转股,公司负债率将下降3个百分点。

  •到2020年前,大渡河电站基本投产,风电扩张放缓,公司将进入成熟期,庞大的经营现金流入10年内即可以快速偿还负债。参考基本不如成熟期的华能国际:2013年经营性现金流入高达400亿,还贷220亿,每年减少财务费用10亿元以上。

  •2014年3季报实现收入462亿元,下降6.33%, 利润总额同比增加1.02%;净利润同比减少4.42%;归属于上市公司股东的净利润同比减少4.73%,具体分析如下:

  • (1)1-9月利润总额同比增加1.02%,主要是火电板块成本下降,利润总额增加。

  •(2)1-9月利润总额增加,同时净利润减少的原因主要为所得税费用同比增加28.13%:一是公司控股的大同发电有限等公司以前年度亏损至2013年末已基本弥补完毕,2014年按应纳税所得额计提所得税费用,因此所得税费用同比大幅增加;二是国电安徽电力有限公司下属公司因税收优惠政策发生变化,补缴所得税6009万元。

  •看似不入眼的业绩,其实非常出色,三季度单季利润超过20亿。去年四季度即使在计提了8亿的减值准备后,依然有13亿多利润。预计今年即使隐藏业绩,也必然在65亿以上,如果不隐藏业绩,70亿有望。负债减少了100多亿。母公司投资收益增了近1倍,明年分红应该比较高。

  •公司资产优良,“水、火、风、光”并进,清洁能源装机比重占30%,居五大发电集团A股旗舰上市公司首位。

  •火电:核心机组位于江浙沿海负荷中心,盈利能力强劲,并积极布局沿海和煤炭坑口区特高压外送通道项目。

  •风电:A股上市公司装机规模第一,深度储备优质风电资源超过500万千瓦。

  •公司大容量火电机组在五大发电集团旗舰上市公司中排第一:30 万及以上装机容量2400 万千瓦,占火电装机总容量的90.18%;60 万及以上装机容量1422万千瓦,占火电装机总容量的53.83%;100 万及以上装机容量600 万千瓦,占火电装机总容量的23.55%。

  •大容量火电机组(单机60万以上超临界、超超临界)具有明显的环保、节能和盈利优势。公司北仑和外高桥电站,属国内超临界火电机组代表,外高桥第三发电厂煤耗低到276.02克/千瓦时,屡次刷新世界纪录。

  •公司控股火电装机容量2983.75万千瓦,权益装机2400万千瓦,主要分别在江苏、浙江,上海、安徽等沿海经济发达的地区,这些地区电价高、负荷有保证,运输便利,盈利能力强,以及山西、内蒙、新疆等煤炭产地,煤价低,盈利能力也不错。公司的沿海(北仑、外高桥、江苏公司)大型机组,即使在2011、2012年煤价高位的时候,依然可以取得可观的盈利。目前煤价下,公司大容量机组每100万千瓦,年利润在4亿左右。

  •公司火电项目储备丰富,在建项目主要以沿海、坑口外送大火电和供热机组为主,在建项目(已核准)577万千瓦,规划项目(取得路条)864万千瓦。合计1441万千瓦。是现有投产火电装机的50%。

  •其中大南湖(2*66)、泰州二期(2*100),有望在2015年实现双机投产,长滩一期(2%66)、大同湖东(2*100)等特高压外送机组有望在2017年实现投产。

  •水能丰富,流金淌银。大渡河是我国“十三大”水电基地之一,可开发规模居于第五位,全长1062 公里,从河源至河口天然落差4175 米,水能资源蕴藏量3132 万千瓦,可开发装机容量2492 万千瓦,年发电量1136 亿千瓦时,

  •2006 年3 月,国家发改委以“发改能源函[2006]478 号”文,明确将大渡河16 个水电项目(含枕头坝、沙坪及巴底电站分两级开发)开发权,授予公司子公司(69%)国电大渡河流域水电开发公司负责开发建设,装机总容量达1714.5万千瓦。

  •目前大渡河公司已经形成了运营、在建、筹建3个“三分之一的流域梯级滚动开发的良好格局:

  •已建成电站:龚嘴电站(73 万)、铜街子电站(60 万)瀑布沟(360 万)、深溪沟(66万)、吉牛(24万),合计580万千瓦。

  •在建电站:大岗山(260 万)、猴子岩(170万)、枕头坝一级(72 万)、沙坪二级(34.5 万)等合计536万千瓦。

  •筹建电站:双江口(200 万千瓦)、金川(86 万千瓦)、安宁(40 万千瓦)、巴底(68 万千瓦)、丹巴(110万千瓦)、、枕头坝二级(23 万千瓦)、沙坪一级(28 万千瓦)等合计超过600万千瓦。

  •2014~2016 年为电站新一轮集中投产期,国电大渡河公司装机规模将由630万千瓦升为1100 万千瓦,增长近1倍。2016年后公司筹建(其实都在建,只是没核准)电站继续接力,超过600万千瓦机组,将在2016-2022年陆续投产,再翻1倍。届时大渡河公司水电站装机容量超过1700万千瓦,发电量700多亿度,按度电利润5分钱计,年利润35亿元。

  •近年来,公司凭借集团积累的优势,快速发力风电,年均投产50万千瓦左右。2013年公司公司拥有风电装机271.18万千瓦,获得核准145.5万千瓦,取得路条246万千瓦。目前已核准、储备规模分别为200万和500万千瓦。预计2015-2017年新建装机规模分别为120、130、160万千瓦,呈加速发展态势。

  •得益于风机价格大幅下降,风电经济性大幅提高,加上公司经验丰富,提前布局了优质资源,旗下风电站盈利能力强劲。2013年,270万风电资产给公司带来了约6亿利润,折算下来100万千瓦,利润贡献在2-4亿元。

  •2010年国电集团出具《关于解决与国电电力同业竞争有关事项的函》,承诺将国电电力作为常规发电业务整合平台。

  •2014年7月集团就资产注入问题再做出承诺:将继续实施整体上市战略,继续将国电电力作为常规发电业务整合平台,逐步将火电和水电业务注入;注入条件为拟注入资产在最近三个年度内加权平均ROE不低于10%;在满足条件后三年内完成。从整体上市的步伐看,国电集团很可能成为首家整体上市的电力央企。

  •根据统计,国电集团旗下尚有不少优质资产,国电山东、华北和福建,在今年底都将满足注入条件,两者今年净利润合计将超过30亿元,尤其是国电山东,大容量火电机组,经济发达,资产质量优良。资产注入后,预计国电电力净利润将超过100亿元。

  •公司资产规模庞大,业务板块多,子公司繁杂,常规分析方法难以窥其阵容。通过各子公司、各板块进行分析、汇总,再扣除母公司费用,方能较为合理的预测出其盈利。

  •火电板块:增长点来源于目前在建和前期机组,复合增长5%。2014年煤价下跌5%,增加利润8亿,但电价下调约1分,减少利润7亿,基本抵消。2015年由于14年下调电价0.7分,减少利润3亿,但新机组投产基本可以弥补。整体上2014年火电业绩维持在2013年水平。

  •煤炭板块:盈利保持不变,这个和电力是你增我减的关系。2012年利润较高是因为出售山西煤运获得较大投资收益。

  •股权投资:2012年出售国电南瑞和远光软件,获8亿元投资收益。河北银行、国电财务以及国电科环资产质量不错,行业向好,净利润增长率在5%左右。

  •总部费用:主要是财务费用,12年13.3亿元,13年通过向社保基金增发和发可转债,融资70亿,财务费用下降到10.9亿。2014年3季报费用6亿,全年约10亿。

  •水电板块:大渡河流域1000万千瓦装机进入集中投产期,预计未来5年装机复合增长率达到17%。按现有数据,理论测算大渡河新投产机组在2020年利润约25亿。鉴于电站在5年间陆续投产,假设该利润在5年间内释放,每年增长约5亿。

  •风电板块:公司风电板块进入加速增长期,今年三季发电量显示,装机已达350万千瓦,较去年增长80万千瓦,.假设未来2年每年增长100万千瓦。100万千瓦保守按2亿计算。

  •合理市值750亿:火电资产(包括小水电),2013年合计47亿利润,扣除总部费用,40亿,基数大,成长空间稍小,给8倍市盈率,320亿市值。股权投资部分,账面价值100亿,打6折,估值60亿;风电资产,300万千瓦,资源储备300万千瓦,30%的资本金比例,都有90亿,净利润6亿左右,按成熟市场H股20倍市盈率估值,120亿,其实也就是资本金的价值了;大渡河公司,2年后30亿利润,5年后45亿利润,基数小,业绩提升空间更大,参照长江电力12倍市盈率,360亿市值,69%股权,250亿。合计750亿。对应目前450亿市值,还有67%的提升空间,即使考虑可转债转股,500亿市值,50%的空间。

  本人耗时一个月,对国电进行了全面梳理,子公司很多,很复杂,从来没这么难写过,70多页PPT图表都有40张。很多数据进行了多次验证和查找。给大家奉献。不是马后炮啊,了解的都知道。。

  (注:我弟新开的店,拉点人气,做哥的肯定要力挺,经常看我分析的,感觉还不错的球友,不妨支持一下,也算是对我劳动的一点慰藉,不喜勿喷,土豪请绕道。经常喝牛奶的可以长期关注,伊利正轨经销商)精彩评论全部评论爱的过2019-05-13 17:45

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